Hisse Senetleri ve Dolar

12 Temmuz'dan bu yana yazi yazmadim diye elestiriler aldim hakli olarak. Aslinda gecen hafta televizyonda kuresel ekonomi ve piyasalarla ilgili fikirlerimi detayli olarak izleyenlerle paylastim.

Beni takip edenler bilir kisa vadeli strateji yapmaktan kacinirim. Cunku bu benim guclu yanim degil. Fon yonetirken genelde 6-12 aylik strateji yapariz. Krizden bu yana bunu 3-6 aya indirdik fakat bunun alti "piyasa zamanlamasi" denen farkli bir yatirim sekline girer. Bu da teknik analize daha uygun. O yuzden "Erda Bey, onumuzdeki haftlarda piyasalarda ne bekliyorsunuz" sorularini mumkun oldugu kadar gecistirmeye calisirim. Bazen kendimi kaptirip cevap veridigimde ise daha kelimeler agzimdan cikarken zihnimde turlu karsi fikir dogar...

Iki hafta once yazdigim yazida hem borsalar icin olumlu oldugumu soylemis hem de dolarin dustukce alinabilecegine belirtmis ve bu iki gorus arasinda bir celiski oldugunu ifade etmistim. Bu durumu televizyondaki konusmamda bir kez daha dile getirdim ve bu iliskinin -- yani zayif dolar esittir guclu hisse senedi piyasalari veya guclu dolar esittir zayif hisse senedi piyasalari -- daha karisik bir hale gelmis olabilecegini belirttim. Ornegin petrolun de bu denkleme dahil olmus olabilecegini soyledim.

Gorunen o iki yukarida bahsettigim ve krizden bu yana cok net bir sekilde isleyen iliski aynen devam ediyor. Bunun neticesinde benim piyasa gorusum dogru dolar gorusum yanlis cikmis oluyor. Ozellikle dolar endeksi son gunlerde hizli bir dusus icersinde.

Demekki bu stratejiye bir zaman boyutu eklemek gerekecek. Ben kisa vadede piyasalarin kor-topal bu sekilde devam edecegi kanaatindayim. Ama dolarin da cok dustugunu ve orta ve uzun vade icin zayifladigi yerlerden alinmasi gerektigi fikrindeyim. Zaten bahsettigim yazimda da kriz akabindeki kadar net bir sekilde "dolar alinmali" diyemiyecegimi belirtmistim.

Dolara karsi piyasalar konsepti guclu dolarin zayif olan kuresel ekonomide deflasyonu koruklemesinden kaynaklaniyor. Hisse senetleri de reel ekonomiyi yansittiklarindan deflasyonist baskilar en net sekilde burda hissediliyor. Eger onumuzdeki aylarda global ekonomi biraz yukari dogru ivme kazanirsa belki guclenen dolar hisseler icin tehlike arz etmekten cikabilir. Bunu izliycez.

Legends Never Die (Efsaneler Ölmez)

Bu Kaptan James T. Kirk için söylenmis bir cümle. Orjinal diziler bitti, arkasından Next Generation, Voyager, Deep Space 9 dizileri geldi... Ama her nasılsa Star Trek filmlerinde Kaptan Kirk bir şekilde uzun zaman devam etti. Ta ki William Shatner fiziksel olarak uzaylılarla savaşamaz hale gelene kadar.

Dün gazeteleri okurken Kaptan Kirk'ü görmüş gibi oldum... General Motors kısa bir aradan sonra tekrar bizlerle beraber. Biz gittiğini bile fark etmemiştik. Gazete haberini okurken gayri ihtiyari şu sorular takıldı aklıma:

• GM'in iflas nedeni gereğinden fazla araba kapasitesi olduğundan değil miydi?
• GM'i hayatta tutarak bütün sektörün karlılığı düşmüyor mu?
• 61 günde bir endüstriyel dev nasıl yeniden yapılanır?
• Bu kadar kolaysa neden daha önce olmadı?
• Şirketin %60'ından fazlasına sahip ABD hükümeti araba şirketi yönetmekten ne anlar?
• Yeni yönetim "bundan böyle müşterilerimizi dinliycez" demiş. Daha önceki yönetim ne dinliyordu?

Bankalarda olduğu gibi ABD hükümeti araba üretenleri de kurtarma yoluna giderek global olarak bu sektördeki karlılığı da kalıcı olarak düşürdü. 90lı yıllarda Japonya'yı tenkit eden Amerika aynı yolu izliyor. Kayıp yıllara yeni başlıyoruz.

ABD hisse senetleri neden dusuyor?

Bence iki nedeni var:

• onumuzdeki gunlerde aciklanacak ikinci ceyrek sirket mali tablolari endise yaratiyor. Acikcasi sonuclarin olumlu etkileri de olabilir o yuzden bu cok onemli bir sebep degil
  
• asil nedeni gecenlerde de yazdigim gibi kredi piyasalarindaki duzelmeyle beraber Fed yavas yavas piyasalara verdigi ekstra likiditeyi geri aliyor. Boylece reel ekonomiye gitmeyip finansal piyasalari destekleyen likiditenin bir kisminin ortadan kalkmasiyla piyasalar da biraz daha sikinti cekmeye basladi.

Anladigim kadariyla hisse senetleri dun aksamki dususle beraber yukari dogru haraket teknik destegi kaybetmis. Yani bundan sonra piyasa yukari cikacaksa ivme degil gercek alimlarin gelmesi gerekiyor. Ikinic ceyrek rakamlari bunu saglar mi hep beraber takip edicez ama ben piyasalarin kisa vadede likiditeyle haraket ettiklerine inandigim icin biraz zorlanilabilir diye dusunuyorum.

Bu durum iki konuyu gundeme getiriyor:

Decoupling yani ayrisma olacak mi? Son haftalarda bunun belitileri vardi. Benim yakindan takip ettigim gelisen ulkelerin gelismis ulkelere goreceli performansi biraz cozuldukten sonra yine tepe noktasina tirmandi. Bloomberg grafigi asagida.

Dolara etkisi: Gecen hafta Fed'in piyasadan likidite cekisini dolar icin olumlu olarak yazmistim. DXY endeksi zor durumdan toparladi ve tirmanma egilimi gosteriyor. Ikinic bloomberg grafikte bunu gorebilirsiniz. Bunun devam edecegini tahmin ediyorum ve dustukce (eger duserse tabi) dolar alinlmali diye dusnuyorum. Tek tek baktigimizda da su anda ne euronun ne de yenin ciddi bir cikis potansiyeli var.

Sonucta su anki geldigimiz nokta 2010 yilinin kucuk bir provasi. Acaba gelisen ulkeler kendi ivmeleriyle yetinebilecekler mi?

Dolara Donme Zamani Geldi mi?

Mart ayinda G20 zirvesi oncesi uzun zamandir sure gelen "dolar alinmali" onerimi degsitirmistim. Hatta dolarin dusmesiyle birlikte rallinin basliyacagi fikrindeydim. Her ne kadar kriz akabindeki kadar olmasa da artik yavas yavas dolara donulebilecegi (buy on dips) kanaatindeyim. Kur;larda model belirsizligine inanirim. Yani hicbir modelin kur haraketlerinitam aciklamadigini dusunurum ama bu bana en cok sorulan soru. O yuzden neden dolara donulebilecegine biraz deginmek istiyorum. Ben bsata olmak uzere asagida yazdiklarima ekonomi bilen herkes karsi tez uretebilir. Model fiyatlama belirisizligi boyle birsey iste.

• Bugun cikan kotu istihdam rakamlarina ragmen ben hala ABD'nin krizden ilk cikan buyuk ulke olucagini dusunuyorum. Sunu da hatirlatmak da yarar var. Istihdam geriden gelen bir gostergedir. Yani ekonomi de bir dirilme olduktan sonra daha istihdamdaki bozulma bir sure daha surebilir.
• Dolar ucuz. Hangi degerleme matriksini kullanirsaniz kullanin ayni sonuca variliyor.
• Fed giderek piayasalara verdigi buyuk likiditeyi geriye aliyor. Fed'in bilancosunda biraz daralma goze carpiyor. Bu dogal. Gecen sene sonundaki kadar agresif bir para politikasi gerekmiyor su anda. Kredi piyasalarinda biraz rahatlama oldu. Fed'in kredi buyumesinin geri gelmesini beklemesi dogru olmaz cunku bu krizin temasi kredi azalmasi (deleveraging)
• Dolarla ilgili cikabilecek her turlu kotu haber cikti. Blog'uma en cok aldigim sorular dolarin rezerv para statusuyle ilgili. Ben bunun kisa vadede degisecegi dusuncesinde degilim. Hep bu konuda ciddi bir blog yazmayi planliyorum ama bir turlu elim deymiyor.
• Cin'in Global Para Birimi olusturulmasi yonundeki demeclerini samimi bulmuyorum. Bence konuyu saptirmaya calisiyorlar. Kendi para birimlerinin deger kazanmasi gerektigini bu sekilde unutturma yluna gidiyor Cinliler. Bu sekilde global dengesizlikler cozulmez. Su ana kadar ABD'deki duzelmenin acisini Japonya cekiyor. Bu da hic hos degil. 90'li yillarda global ekonomi hizla buyurken Japonya'nin talep yaratmamasi sorun degildi ama su ortamda Japon economisindeki olasi bir cokusu global ekonomi kaldirmaz. Bir de Yen'in tirmanisi goz onune alindiginda durum dehset gorunuyor. Dolarin Yen'e karis da deger kazanmasi lazim diye dusunuyorum. Bir de sterline. Bunu daha once yazmistim ve ayni fikrim hala devam ediyor. Japonya gibi ihracatla buyumek icin degil Britanya'nin ekonomik modelini degsimesi gerekiyor. Bu da ancak dusuk kurla mumkun. Ya da kurlar boyle kalir ve Britanya 2. dunya sonrasi gelismis ulkeler arasindaki en dusuk buyume hizini surdurur.

Kafami kurcalayan konu dolar ile piyasalar arasindaki bagin ne zaman kirilacagi. Zayif dolar iyi piyasa, kuvvetli dolar kotu piyasa korelasyonun son 5 sene icinde cok ciddi bir istatistik. Yapisal ve donemsel faktorler bu iliskiyi bu sekilde kiliyor. Bunlarin ne zaman degisecegini kestirmek guc. Belki Fed faiz artirinca. Ben bunun yakin bir zamanda olacagini dusunmuyorum.

Sonucta bu durum devam edecekse ya benim dolar gorusum yanlis yada piyasa stratejim cunku hala boga piyasasinda oldugumuz dusunuyordum. Bu konuda biraz daha dusunmem lazim...

Turkey: Choices and Consequences

One of the most important things I learned from my first economy professor Demir Demirgil was that economy was all about choices. Now let's look at the choices made by the current government and its intended but mostly unintended consequences.

In the run up to the elections the government decided to shine the IMF and decided to go through the toughest part of the downturn solo. I have always portrayed this crisis as a hitting the immune system the world economy. In the case of Turkey the softbelly was the current account deficit and inflation. IMF money was important to cushion the adjustment on the external financing side. Without the extra funding from the IMF most of the adjusment naturally happened on this front through sharp correction in growth -- contraction almost matching the troubled Baltic states. This has led to inflation plunging as output gap widened. On the negative front, however, unemployment went through the roof, reaching levels seen in the over extended countries in Europe like Spain.

Fast forward to today. The debate about whether to enter an IMF program should be viewed from the above perspective. That's why I refrain from using statements such as "failure to reach an agreement" and opt for "decided not to" type comments.

As the crisis progressed the adjustment in domestic savings happened mostly in the private sector whereas public sector savings deteriorated - as per most other countries -- on the back of falling tax revenues and fiscal stimilus. Consequently the roll over ratio increased threatening crowding out of the private sector further. This is where the IMF money is most needed at this juncture and not, as some suggest, on the external financing front. Agreement with the Fund will bring some credibility and increase chances of getting higher inflows of capital in a world unlikely to see the record amounts of flow registered before the crisis.

If we were to look at the national income equation (Y= C +I+G+(X-M)) it is hard to see any of the variables to contribute significantly to growth. Hence below potential economic growth will be the outcome of the choice made by the government (as it stands now). The unintended consequence of this scenario, however, is that current account will most likely cease to be an issue and growing output gap will ensure inflation to reamain depressed. This will perversely present a golden opportunity to nail inflation once and for all and put Turkey in the league of low inflation countries. History suggests countries at some stage face a trade of between growth and inflation. There is usually a period of foregoing growth for achieving permenantly low inflation and this could be the time for Turkey to make its bid. Turkey was fortunate to go through a disinflationary boom since its own crisis but persistently low inflation may come with a bit more effort than currently assumed. The rewards on the other hand will be incontroversible.

Overall if the government decides to go solo again for whatever reason Turkey will end up with below potential growth, relatively decent external balance and low inflation. This scenario, however, is unlikely to generate much -- if any -- employment. "It is the economy, stupid" is what I believe in as far as the election outcomes are concerned. In that sense the current government is perhaps underestimating the impact of the above and overestimating the feel-good factor from going solo.

Yengec

Turkiye'deki politik haraketleri yakindan izleyemiyorum yurt disindan. O yuzden yazliga geldigimde sahilde oturup gazetelerden son haberleri almak keyif veriyor. Bayagi da okuncak sey varmis...

Tam okurken 7-8 yaslarinda deniz gozlukleriyle bir cocuk bana yengec nereye gitti diye sordu. Hicbir fikrim olmamasina ragmen "su kayanin altina kacti" diye denizde bir kayayi isaret ettim. Kisa bir zamanda civardaki butun cocuklar kayanin etrafinda deniz gozlukleriyle olmayan yengeci ariyorlardi.

Ben de huzur icinde politika haberlerine geri dondum...

Volatilite ve duzeltme

Biraz zaman aldi ama "portfoylere volatilite alinabilir" onerimiz sonunda para yapmaya basladi. Out of the money put option'larda iyi gidiyor. Genel anlamda olumlu olmama ragmen son gunlerdeki duzeltmenin devam etmesini umut ediyorum. Son haftalardaki cikislar biraz asiriya kacamaya baslamisti ve goreceli performanslar alarm zilleri caliyordu.

Benim en cok dikkatimi ceken petrol ve ABD 10 yillik bono getirileri. Son dusus oncesi petrol sene basindan beri %60 tirmanirken 10 yillik bonolar %30 deger kaybetti. Sirf bu iki veriye bakarak sanki global ekonomide ciddi bir dirilme olacakmis izlenmimi edinmek mumkun. Maalesef benim tahminim boyle degil. Her ne kadar orta vadede bono faizlerinin yukselecegini dusunsem de kisa vadede bu cikis biraz asiri. Haftasonu Ekonomist dergisinde yayinlanan yazimda bono faizlerindeki cikisinin hisseler icin ciddi bir tehlike oldugunu soyledim ama bu hemen olmayacak. Olmasin da.

Ote yandan emtia kullanimi yuksek olan gelisen ulkelerin global buyumede oncu olmasi bu mallarin degerini yuksek tutabilir ama bu tema fazlasiyla fiyatlandi kisa vadede. Yakin gelecekde tirmanis hem enflasyon hem de buyume acisindan olumsuz olur diye dusunuyorum.

Yine bu baglamda son haftalarda sikca gelisen ulkelerin gelismis ulke hisse senetlerine goreceli performansini gundeme getiriyorum. Tahmin ettigim gibi bu eski tepe noktasini asamadi ve asagiya dogru sallanmaya basladi. Bu da kisa vadede piyasalrin ivme kaybetmis oldugunu gosteriyor.

Ancak son Ekonomist yazimda da net bir sekilde belirttigim gibi bu cikis bitmedi fikrindeyim. Umarim bu duzeltme uzun zamandir bekledigimiz kar realizasyonudur ve biraz piyasanin kopugunu alir ve yatirimcilara alis firsati tanir.